Revaluación: la clave está en las tasas de interés

La compra de dólares debe hacerse en montos adecuados para absorber el excedente del mercado, a fin de lograr una tasa de cambio competitiva.  Foto: Presidencia

Revaluación y desempleo

Hace ya tiempo que la tasa de cambio viene descendiendo, y por eso  se dice que el peso está profundamente revaluado es decir, que el dólar en Colombia debería valer más.

A su valor actual (1.775, 60 pesos por dólar  el 1º de febrero), la mayor parte de los productores colombianos que exportan o que compiten con importaciones simplemente no pueden competir. Cuando exportan, tienen que reducir el margen de utilidad y a veces tienen que vender a pérdida.  Cuando producen para el mercado interno, se ven desplazados por las importaciones más baratas que provienen de China, de Corea del Sur o de otros países.

En estas condiciones los productores nacionales — particularmente en la industria y la agricultura —  reducen sus actividades, disminuye el aporte de estos sectores al conjunto de la economía y se crea menos empleo, puesto que estas son actividades que demandan uso intensivo de mano de obra.

No es casualidad entonces que más del cuarenta por ciento de la población activa se encuentre desempleada o subempleada es decir, que deba  improvisar su propio empleo para tener siquiera algunos ingresos precarios… incluso vendiendo chocolates o limpiando parabrisas en una esquina.

En contraste, sólo parecen florecer otros sectores, como la industria petrolera, cuyos precios internacionales siguen siendo altos debido a problemas de oferta, originados en los países árabes e Irán, los grandes productores, y a un aumento de la demanda por parte de Japón, por el cierre de sus centrales nucleares, que compensa la menor demanda europea por la gravísima crisis que afronta; y los servicios financieros, pues el crédito, los seguros y el mercado de capitales son indispensables, aunque las tasas de interés domésticas de los créditos sigan siendo muy superiores a las internacionales, excepto para las grandes empresas colombianas, que también tienen acceso a los mercados internacionales de crédito y de capitales. Desafortunadamente, estos sectores demandan poca mano de obra.

Un precio, al fin de cuentas

La tasa de cambio no es un precio cualquiera, como el de una silla o de una licuadora. Representa mucho más: a diferencia de los precios de casi todos los bienes y servicios, afecta prácticamente a toda la actividad económica. Otros precios importantes son la tasa de interés — el precio del crédito — y el salario — el precio del trabajo—.

La tasa de cambio es entonces un precio, que se determina como cualquier otro precio, a partir de la oferta y la demanda: si en un momento dado hay muchos dólares, su precio baja; si por el contrario hay pocos dólares, su precio sube.

Mejor dicho, la cuestión cambiaria no es un fenómeno meteorológico, mucho menos mágico; es resultado del juego de diferentes factores  que determinan las variaciones en la demanda y en la oferta de dólares en el mercado colombiano:

• Las fuentes principales de oferta provienen de las exportaciones de bienes y servicios, de los créditos internacionales obtenidos por las empresas y el gobierno, de las inversiones de extranjeros en el país y de las remesas que hacen los colombianos desde el exterior. 

• A su vez, se demandan dólares para realizar importaciones, amortizar o pagar intereses por deudas en el exterior, invertir en otros países y remitir utilidades de las inversiones extranjeras en Colombia.

Lo que muestran las cifras

Los flujos de divisas correspondientes a las exportaciones e importaciones de bienes y servicios se registran en la denominada cuenta corriente de la balanza cambiaria. Los movimientos relacionados con flujos de capital, créditos o inversiones, se registran en la llamada cuenta de capitales.

La balanza cambiaria registra sólo las transacciones efectivas en moneda extranjera es decir, excluye operaciones que no representen flujos de caja y, por lo tanto, no afectan el mercado cambiario.

Según la balanza cambiaria publicada el 25 de enero 2013 por el Banco de la República hasta noviembre de 2012 (todavía  no está disponible la balanza cambiaria para todo el año 2012), la cuenta corriente había sido negativa en 12.218,6  millones de dólares. A su vez, el movimiento neto de capital fue positivo: 16.874,8 millones de dólares. Por lo tanto, el saldo de la balanza cambiaria fue de 4,656.2 millones de dólares, que corresponde a la variación en las reservas internacionales.

De estas cifras se desprenden varias conclusiones:

1. Si fuera sólo por los flujos de divisas provenientes de exportaciones e importaciones de bienes y servicios, la tasa de cambio debería estar devaluándose y no revaluándose; 
2. El exceso de divisas que origina la revaluación proviene claramente del flujo de capitales; 
3. Para evitar una mayor revaluación, el Banco Central compra divisas que se acumulan  como “reservas internacionales”.

Hay varios datos adicionales que conviene notar:

• En el mismo periodo, la principal fuente de divisas en Colombia fue el endeudamiento privado, por un monto de 19.857,5 millones de dólares. 

• A su vez, el monto de los egresos por préstamos — los intereses y amortizaciones — fue de 16.076,3 millones de dólares. 

• De esta manera,  el crédito neto fue 3.781,2 millones de dólares, un poco menos de lo que el Banco de la República acumuló en reservas internacionales. 

• La segunda fuente de divisas fueron las exportaciones petroleras, por 19.762,8 millones dólares. 

• La tercera fuente ha sido la inversión extranjera directa, por 19.022,6 millones de dólares, de los cuales 12.508,6 millones se concentraron en proyectos petroleros y de minería.

No es casualidad que las inversiones extranjeras en petróleo sean tan elevadas- pese a que los costos de exploración y explotación en Colombia son bastante altos-: existe mucha liquidez en el mercado internacional de capitales, y hay problemas políticos en algunos de los grandes países productores, que desaniman a los inversionistas.

¿Por qué se endeudan en dólares?

¿Pero cómo es posible que la principal fuente de divisas en Colombia sea el endeudamiento externo de las empresas?  ¿Por qué se endeudan de esta manera?

Para apreciar la magnitud del fenómeno, nótese que según la Superintendencia Financiera, entre noviembre de 2011 y de 2012 el saldo de la cartera y del leasing bruto en Colombia aumentó en 24.578,5 millones de dólares. O sea que si las empresas se hubieran endeudado dentro del país, el crédito otorgado por las entidades financieras colombianas prácticamente se habría duplicado. 

1. La razón básica de ese endeudamiento masivo en el exterior no es la masiva expansión monetaria en Estados Unidos — que la hay — sino el incentivo perverso del diferencial de tasas de interés: una empresa que puede financiarse internacionalmente a una tasa de 3,25 por ciento, tiene muy poco interés en obtener créditos en Colombia — donde la tasa más baja o “preferencial” es 8,3 por ciento-.

Adicionalmente, como la empresa es consciente de la revaluación, trae más dólares de los que necesita. La razón es obvia: los trae y los vende hoy a 1.800 pesos, pero cuando tenga que devolverlos — dígase en un año — los recomprará probablemente a 1.700 pesos, y en la operación gana la diferencia.

Más aún, los pesos así obtenidos se invierten en bienes inmuebles y como consecuencia el precio por metro cuadrado de los apartamentos estrato seis en Bogotá no deja de crecer. O compra acciones en la bolsa de valores, que experimenta un aumento en su índice debido a la demanda por las mejores acciones.

Las dos cosas se interpretan como una situación de solvencia, lo que a su vez atrae nuevos capitales. Y así, cuando la empresa tenga que devolver el crédito, venderá los inmuebles o las acciones y se ganará la diferencia de precio. A propósito, esta tendencia tenderá a agudizarse con la reducción del impuesto a las ganancias extraordinarias de capital en la última reforma tributaria. 

1. Otra razón para endeudarse en el exterior es el tamaño reducido del mercado de crédito en Colombia. Por ejemplo, si Ecopetrol planea una expansión petrolera por diez mil millones de dólares, necesariamente tiene que financiarse en el exterior.

Según el Banco Mundial, en 2011 el crédito doméstico al sector privado en Colombia era equivalente a 45 por ciento del PIB; en Chile representaba 71,2 por ciento y en China, el principal competidor mundial, era 127 por ciento.

El tamaño del mercado de crédito depende en mucho de la  abundancia de medios de pago: si los agentes económicos carecen de liquidez no depositan en los bancos y estos no cuentan con recursos para prestar.

Pues bien, según el Banco Mundial, mientras que en Colombia la relación de medios de pago (M2) a Producto Interno Bruto (PIB) en 2011 era 39,9 por ciento, en Chile era 76,1 por ciento y en China 180,1 por ciento. 

1. Otra razón es el costo excesivo de endeudarse en Colombia. Las tasas de interés no solo son elevadas para las grandes empresas, sino exageradamente elevadas  — varias veces la tasa internacional —  para los consumidores y las micro, pequeñas y medianas empresas que no tienen posibilidad de acceder a los mercados internacionales. Estos tienen que financiarse en el mercado local: 

• tarjetas de crédito a tasas promedio de 30,3 por ciento (en la semana del 14 al 18 de enero 2013 según la Superfinanciera),
• microcréditos a 26,7 por ciento,
• crédito de consumo a19,6 por ciento,
• crédito comercial a 12,25 por ciento.

Estos actores económicos son víctimas de la peor de las combinaciones: tasa de cambio revaluada y tasa de interés exagerada, los principales determinantes de la pérdida de su competitividad.

Que el Banco compre más dólares

Mejor dicho, el remedio de la revaluación pasa fundamentalmente por ampliar el mercado de crédito y por reducir las tasas de interés locales. Esto se logra al aumentar la competencia en los mercados de crédito (que según el Banco de la República operan en competencia monopolística) y mediante una política monetaria más expansiva.

Una política monetaria expansiva, pero prudente — es decir, progresiva — puede lograrse de varias maneras. Una de ellas es como hacen los chinos: comprando dólares en el mercado cambiario; comprar dólares por parte del banco central aumenta la masa monetaria.

Pero la compra debe hacerse en montos adecuados para absorber el excedente del mercado, a fin de lograr una tasa de cambio competitiva. Esto seguramente significa comprar un poco más que los peruanos, que les ha permitido acumular 64 mil millones de dólares de reservas a diciembre 2012, y ciertamente mucho más de lo que el Banco de la República está comprando hoy por hoy: el Banco ha acumulado apenas 37,5 mil millones de dólares (59 por ciento de lo acumulado por los peruanos, con una economía que representaba el 64 por ciento del tamaño de la colombiana, según el Fondo Monetario Internacional).

Y mientras tanto China ha acumulado 3,3 millones de millones de dólares en reservas internacionales: más del 25 por ciento del total mundial. Esta estrategia ha hecho que sus empresas sean competitivas y le ha permitido crecer al 10 por ciento anual durante décadas, e incluso al 8 por ciento en esta época de crisis.

Meter en cintura a los mercados de crédito

Pero Colombia permite las ineficiencias de los mercados de crédito al no exigir que funcionen bajo un régimen de competencia plena — lo que haría bajar las tasas de interés —.   Menores tasas de interés inducirán un menor endeudamiento externo de las empresas y, por lo tanto, menos necesidad de comprar dólares por parte del Banco Central.

Para corregir la ineficiencia en los mercados de crédito se necesita entonces de una regulación financiera 

• Que exija transparencia en el valor de las tasas de interés;
• Que prohíba la fidelización forzosa de los clientes (la ley 1555 de 2012 que permite pre–pagar deudas es un avance muy significativo);
• Que minimice las asimetrías de información entre clientes y banqueros; y
• Que limite la concentración en los activos, principalmente.

Es decir, otra política monetaria, otra política de regulación financiera y otra política fiscal (cuestión que merece análisis separado). Ese es el precio de un crecimiento elevado y sostenido, de la estabilidad de precios y de la equidad en la distribución del ingreso. ¡Algún día!

* Ph.D. en economía, Profesor Titular de la Pontificia Universidad Javeriana.

Foto: Mauricio Leoni